Temporada de resultados do 2º trimestre 2021 – o que esperar?

A temporada de resultados do segundo trimestre de 2021 (2T21) começará oficialmente a partir do dia 21 de julho. O período foi marcado pela redução dos riscos fiscais, melhora dos dados de Covid-19 com queda da taxa de ocupação dos hospitais e do número de óbitos, a vacinação em andamento e dados econômicos melhores do que o esperado. Porém, nos últimos dias de junho, os mercados foram surpreendidos pela divulgação da segunda fase da reforma tributária que trouxe uma série de alterações que preocuparam os mercados. Apesar disso, o índice Ibovespa fechou o trimestre com um retorno de +8,7% depois de um início do ano negativo.

O SEGUNDO TRIMESTRE FOI MARCADO GRANDES MUDANÇAS NO CENÁRIO MACROECONÔMICO

No cenário econômico global, a primeira metade de 2021 foi marcada por preocupações com inflação e aperto de política monetária, principalmente nos EUA. Em nossa visão, apesar da alta dos preços recente, a dinâmica da inflação americana deverá ser mais contida nos próximos meses devido a: (i) crescimento econômico mais moderado; (ii) expectativa de que não há capital político para o governo aprovar medidas adicionais de estímulo aos consumidores; e (iii) as pressões desinflacionárias de longo prazo permanecerão no cenário pós-pandêmico, como mudanças demográficas, inovações tecnológicas, novos hábitos de consumo. Desta forma, esperamos que a taxa de juros das Treasuries de 10 anos encerrará 2021 a 1,5%, próximos aos níveis de fechamento durante o segundo trimestre. Em relação à postura da política monetária, acreditamos que o ciclo de alta do juro básico dos EUA terá início no 3º trimestre de 2023.

Quando ao cenário econômico, destaque para a dinâmica recente da variante delta do coronavírus, que vem se espalhando em muitos países, e para o impasse entre membros da OPEP+ em relação à definição de níveis de oferta de petróleo, que tem intensificado a elevação de preços da commodity. Esperamos que esses fatores tenham caráter transitório e não impeçam que os principais bancos centrais do mundo mantenham políticas monetárias ultra expansionistas no curto prazo. Na China, indicadores recentes sugerem que a economia local está desacelerando gradativamente, o que interpretamos como sinal positivo, dado o risco de superaquecimento.

No Brasil, a atividade econômica apresentou desempenho sólido no segundo trimestre. Após resultados negativos em março, fortemente afetados pelo agravamento da pandemia e consequente adoção de restrições mais rígidas de mobilidade, observamos uma recuperação firme dos principais indicadores de atividade. A reabertura econômica, em meio a avanços significativos na campanha de vacinação contra a Covid-19, explicou, em grande parte, a recuperação melhor do que o originalmente esperado nos últimos meses.

Com a retomada das atividades, a inflação brasileira também subiu. Vale ressaltar que grande parte da pressão inflacionária deste ano decorre de itens voláteis, como preços de combustíveis e energia elétrica. Assim, acreditamos que parte da pressão atual se dissipará nos próximos trimestres.

Neste cenário, o Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil (Copom) passou a adotar, uma comunicação mais hawkish, sinalizando um ajuste monetário até o patamar considerado neutro, com a possibilidade de acelerar o ritmo de elevação da taxa básica de juros para levar a inflação para a trajetória de metas. Diante da persistência dos choques de custo decorrente da alta das commodities e da crise hídrica, e da firme retomada da economia, projetamos duas elevações de 1 p.p. nas reuniões do Copom em agosto e setembro, seguidas de uma alta final de 0,5 p.p. em outubro, terminando o ano em 6,75%, ao redor do seu valor considerado neutro.

Em relação à taxa de câmbio, o Real apresentou bom desempenho até o final de junho, explicado, em grande medida, por dados positivos sobre a balança comercial brasileira e o fluxo cambial total. No entanto, turbulências políticas e a apresentação de uma proposta controversa de reforma tributária focada na renda, em particular com a percepção de um impacto líquido negativo sobre empresas listadas na Bolsa de Valores, aumentaram a busca por proteção e levaram a uma correção que igualou a moeda brasileira aos seus pares no início de julho. Apesar da maior volatilidade do mercado de câmbio, entendemos que não houve mudança nos fundamentos de médio prazo da variável. Assim, mantemos a projeção de R$/US$ 4,90 para o final de 2021 e o final de 2022.

O LUCROS DEVEM CONTINUAR A CRESCER

Com a melhora nas perspectivas econômicas e redução de riscos ao longo do segundo trimestre, as projeções de lucro continuam a mostrar crescimento. E é importante lembrar que os lucros gerados pelas empresas são os fatores que impulsionam a Bolsa no médio e longo prazo.

Em relação ao mesmo período de 2020, o mercado espera um forte crescimento de Lucro por Ação (LPA) das empresas do Ibovespa em +255%, parcialmente explicado pela base de comparação mais fácil no ano passado, quando os lucros das companhias foram severamente afetadas pela crise da pandemia. Quanto à receita das empresas, ela deverá vir forte em +30,6%. E para o Lucro Operacional (EBITDA), o consenso espera uma desaceleração significativa do salto visto no 1T21, mas ainda um crescimento forte em 70,3%.

Dentre os setores, esperamos que os seguintes sejam destaques:

1. Commodities, beneficiados pela demanda global aquecida. Apesar da valorização do Real frente ao dólar durante o trimestre, os preços das commodities continuaram em patamares altos, com o índice CRB registrando uma alta de +9,7% no período;
2. Tecnologia, principalmente no segmento de ecommerce, que deve ver uma desaceleração por conta da flexibilização das medidas de restrição, mas as empresas ainda devem registrar um crescimento sólido dos resultados;
3. Varejo, em particular o varejo tradicional que foi duramente afetado pela pandemia e deve se beneficiar diretamente da aceleração da vacinação e do afrouxamento das restrições de mobilidade;
4. Bancos, com os resultados devem ser impulsionados por menores provisões, volumes maiores com a gradual retomada da economia, e redução de custos.  

Abaixo são as estimativas de crescimento de Lucro por Ação (LPA) por setor para esse trimestre, segundo a Bloomberg:

Além disso, nessa segunda temporada de resultados, esperamos que um número cada vez maior de empresas dê espaço para o tema ESG (do termo em inglês Environmental, Social and Governance) nos relatórios e teleconferências de resultados. Vemos com importância que essa agenda continue a ser endereçada, principalmente com os investidores demandando cada vez mais um posicionamento e ações por parte das empresas, bem como uma maior divulgação de dados que evidenciem todos os projetos e programas implementados pelas companhias para cumprir a agenda ESG. Na nossa visão, esse é um dos principais desafios por parte dos analistas e investidores – segundo uma pesquisa que fizemos com 45 clientes institucionais, dentre os principais obstáculos para a integração dos valores ESG em suas estratégias e análises, 42% dos investidores destacaram a falta de dados confiáveis – clique aqui para ler os resultados da pesquisa completa. Isso posto, vemos esse avanço como necessário, e esperamos que as companhias utilizem essa temporada de resultados também como um espaço para endereçar essa demanda.

COMO A REFORMA TRIBUTÁRIA AFETA A NOSSA VISÃO

No final de junho, os mercados foram surpreendidos pela divulgação da segunda parte da reforma tributária que incluiu mudanças na tributação de pessoa física, jurídica e investimentos. A reforma traz a ampliação da faixa de isenção do imposto de renda para Pessoas Físicas e redução na alíquota para Pessoas Jurídicas. E para custear essas alterações, o governo promove uma série de alterações em outras tributações. Dentre elas, a tributação em dividendos e o fim do Juros sobre Capital próprio (JCP) têm sido o centro da preocupação dos investidores.

SETORES MAIS IMPACTADOS

Com a taxação de dividendos, as empresas de baixo crescimento e que pagam muitos dividendos serão as mais afetadas, como o setor de Energia Elétrica, Saneamento e Telecom. Por outro lado, os setores de alto crescimento, e baixos lucros e dividendos atuais, tendem a se beneficiar pela redução do IRPJ e pois não distribuem muitos dividendos. O setor de Tecnologia e empresas pequenas e médias que fizeram IPOs recentemente são exemplos de empresas com baixo pagamento de dividendo.

Quanto ao fim do JCP, as empresas que mais se utilizam desse benefício como empresas do setor financeiro, Telecomunicações, Elétricas e de Consumo serão prejudicadas. Várias dessas empresas poderiam ter um impacto expressivo nos lucros, o que seria parcialmente compensado pela redução do IRPJ que continua em discussão.

Uma forma que as empresas poderiam mitigar o impacto do fim do JCP seria aumentar o endividamento, para que o aumento de pagamento de juros sobre a dívida reduza o lucro tributável. Porém, isso aumentaria o risco das empresas.

ALGUNS PONTOS IMPORTANTES ANTES DE TIRARMOS CONCLUSÕES PRECIPITADAS

A tributação as empresas levaria a um incentivo maior para as empresas reterem os seus lucros e reinvestir no seu crescimento futuro o que é positivo para a companhia e para o acionista no longo prazo.

Além disso, as empresas teriam também um incentivo a  fazer mais recompras de ações, que é outra forma de recompensar os investidores além da distribuições de dividendos e JCP.

Por último, continuamos a enfatizar de que ainda há um período de longa discussão pela frente. Algumas das medidas da proposta inicial já foram alteradas nessas primeiras semanas de discussão, como o IR de empresas que passou de 5% para 12,5% e deverá ter um impacto positivo para os lucros para as empresas e para a Bolsa em geral, e também já se discute uma taxação progressiva em dividendos ao invés dos 20% originalmente proposto. Como já mencionamos em relatórios anteriores, esperamos que a versão final aprovada pelo Congresso deverá ser substancialmente diferente do que ainda temos hoje. Portanto, ainda é cedo para termos alguma visibilidade dos impactos que a reforma trará nos resultados das empresas.

Para essa temporada de resultados, iremos monitorar os anúncios das empresas para entender como elas podem adaptar suas estratégias com as mudanças trazidas pela reforma, como a antecipação da distribuição de dividendos, recompra de ações ou mesmo um aumento da alavancagem nos balanços pra compensar as medidas fiscais.

Pra entender os detalhes da reforma, veja Reforma tributária: Principais pontos ao investidor e Estimando os impactos da reforma tributária nas empresas. Lembrando que alguns dos pontos mencionados nesses relatórios passados têm sido alterados durante as discussões que estão acontecendo.

Abaixo destacamos nossa visão detalhada em relação ao que esperar para cada um dos setores da Bolsa e das empresas sob a cobertura da XP.

O QUE ESPERAR PARA CADA UM DOS SETORES

AÇÚCAR & ETANOL

Conforme a colheita de cana-de-açúcar segue no Centro-Sul do Brasil é possível ter uma leitura mais precisa dos efeitos da seca e tamanho da quebra de safra esperada para este ciclo. Estimativas iniciais indicavam entre 10-15% de quebra na produtividade, apenas parcialmente compensada pelo aumento no ATR (concentração do açúcar na cana), mas o que se tem observado entre as principais empresas do Sudeste é algo entre 5-10% e ATR médio semelhante ao observado em 2020/21, portanto um cenário melhor do que o esperado.

Apesar da queda na oferta ser menor do que o esperado, entretanto, a demanda segue aquecida e não deixa espaço para recuo nos preços. O mercado mundial segue em recuperação e isso favorece as exportações de açúcar do Brasil, sobretudo com menor participação da Índia no mercado mundial, enquanto o preço do etanol reflete a alta na gasolina e o petróleo acima de US$ 76/barril. Diante do cenário de oferta e demanda ajustado e preços elevados, o setor segue em um momento historicamente favorável.

AGRO

Com a melhora no clima dos Estados Unidos e janela de plantio já finalizada, além de números ligeiramente melhores para estoques de passagem, tanto para milho quanto para soja, o mercado de grãos perdeu parte do ímpeto. A perspectiva de que a China deverá importar um pouco menos do que previsto inicialmente também pesou nas cotações, mas os volumes ainda são superlativos.

No Brasil, conforme nos aproximamos da colheita do milho safrinha as atenções se voltam para o excedente exportável, sobretudo frente à recente volatilidade cambial e consequente impacto nos prêmios. Apesar da acomodação, os preços seguem historicamente altos, o que favorece a leitura de continuidade no processo de adoção de tecnologia no campo, ponto positivo a todas as empresas do setor.

ALIMENTOS

Entre as causas da pressão inflacionária, o setor de frigoríficos no Brasil segue empurrado pelos custos mais altos das matérias-primas, principalmente milho e soja, simultaneamente ao ciclo de gado ainda de contração, o que não deixa espaço para recuo nos preços das principais proteínas (carne de frango, bovina e suína). Entretanto, frente à economia ainda em processo de retomada, esses preços mais altos acabam por deteriorar a demanda, fato que favorece as proteínas mais acessíveis, como a carne de frango e os ovos. A taxa cambial acima de R$ 5,00/USD ainda favorece as exportações, apesar da volatilidade recente tornar o cenário mais incerto. Em cenário distinto, os frigoríficos com operação nos Estados Unidos seguem em um momento histórico, com boas margens para todas as proteínas, favorecidas pela reabertura da economia e retomada do foodservice, além do auxílio governamental que mantém a demanda aquecida. Diversificação entre proteínas tem sido um ponto positivo de diferenciação estratégica, mas ainda mais relevante é a diversificação geográfica no momento.

BANCOS

Esperamos mais um trimestre positivo para os bancos com boa recuperação em linha com o primeiro trimestre. Esperamos que os lucros sejam impulsionados por: i) menores provisões, uma vez que a recuperação da atividade econômica permite os bancos a reduzirem suas provisões complementares; ii) receita de serviços impulsionada por maiores volumes devido a retomada da economia; iii) redução de custos, dado que o setor financeiro continua focado em ganho de eficiência.

BEBIDAS

Enxergamos mais um trimestre morno para o setor de bebidas, com crescimento relevante de volumes versus o segundo trimestre de 2020 devido à baixa base de comparação, mas praticamente estável versus o mesmo período em 2019. Segundo os dados da Pesquisa Industrial Mensal do IBGE, por exemplo, em maio de 2021, a produção de bebidas alcoólicas no Brasil cresceu 13% A/A, mas apenas 4% versus o mesmo mês em 2019. Nesse sentido, enxergamos receitas crescendo no Brasil para o setor, impulsionadas sobretudo por tal aumento de volume com a gradual reabertura de bares e restaurantes. Por outro lado, os custos ainda seguem muito altos, principalmente em função da alta das commodities e da desvalorização do real frente ao dólar. Diante desse cenário, entendemos que o setor deve seguir sofrendo com compressão de margens por enquanto, sendo que players maiores como a AmBev vem combatendo tal situação por meio de iniciativas tecnológicas como o Zé Delivery e o BEES, que permitem uma gestão mais eficientes da concessão de descontos aos compradores

EDUCAÇÃO

Os trimestres pares (2T/4T) costumam ser monótonos para as empresas de educação, já que os ciclos de captação estão concentrados nos ímpares. Portanto, as atenções devem se voltar para quaisquer atualizações que as companhias possam dar sobre o ciclo de captação ainda em andamento do 3T – nossa expectativa é que este mostre os sinais iniciais de recuperação à medida que a pandemia diminui. Em relação aos números do trimestre, esperamos que as margens continuem pressionadas devido ao aumento da provisão para devedores duvidosos e maiores despesas de marketing – a mesma dinâmica observada no 1T21.

ELÉTRICAS E SANEAMENTO

Do lado das distribuidoras de energia, os resultados do 2T21 devem refletir uma manutenção do ritmo de recuperação da atividade econômica observado no primeiro trimestre. Quanto às geradoras, esperamos que os resultados sejam impactados negativamente pela alocação sazonal de garantia física e estratégias de compras de energia no trimestre e pelo GSF (medida do risco hidrológico, refletindo a menor incidência de chuvas no trimestre). Por fim, não deverá haver grandes surpresas no segmento de transmissão de energia. Quanto às companhias de saneamento, os resultados devem ser impactados negativamente por custos com energia elétrica mais elevados e uma maior participação da demanda residencial no mix, o que implica em tarifas médias mais baixa. Por outro lado, os volumes devem vir mais fortes em uma comparação anual, dado a flexibilização das medidas de isolamento social.

INCORPORADORAS E CONSTRUÇÃO CIVIL

Esperamos que as incorporadoras de baixa renda apresentem números operacionais sólidos à medida que continuam ganhando participação de mercado no programa habitacional Casa Verde e Amarela. Por outro lado, esperamos uma ligeira compressão nas margens brutas devido aos maiores custos com materiais de construção. Para as companhias focadas na média e alta renda, acreditamos que as recentes restrições comerciais devem ter um leve impacto nos números operacionais do segundo trimestre. No entanto, as empresas devem reportar margens relativamente estáveis, visto que vemos elas como capazes de repassar marginalmente os custos mais altos dos materiais de construção nos preços.

MINERAÇÃO E SIDERURGIA

Os preços mais altos do minério de ferro (média de US$200 por tonelada, +20% T/T) são o principal destaque do trimestre. Acreditamos que o minério de ferro permanecerá em níveis elevados nos próximos períodos, apesar de espaço para correção, com a forte demanda da China e oferta ainda restrita. No segmento siderúrgico, a recuperação do setor automotivo continua sendo o principal ponto a ser monitorado, permitindo um melhor mix de vendas. Os melhores preços realizados são o principal destaque neste segmento, compensando a alta dos custos e permitindo alguma expansão de margem. O mercado deve prestar atenção às teleconferências para avaliar se existe espaço para mais aumentos de preços no segundo semestre, pois a paridade de importação parece bem esticada, entre 15% e 20%. Para referência, o objetivo das siderúrgicas no Brasil é um nível de paridade entre 5% e 10%.

PAPEL E CELULOSE

Um dólar ainda forte e preços de celulose mais altos (fibra curta na China a US$ 774 por tonelada, +25% T/T) devem gerar mais um trimestre forte do lado da receita, em nossa opinião. Pensando no terceiro trimestre, o mercado estará atento ao noticiário recente de alguns players reduzindo preços na China. Entretanto, não acreditamos em queda muito forte da commodity, pois o cenário é bem diferente do ocorrido em 2019, quando os estoques de celulose nos produtores eram muito altos. No segmento de papel, o aumento dos preços de papel / embalagens ao consumidor final deve compensar novamente a alta dos custos. No lado dos volumes, papel para embalagens e papelão ondulado (IBPO -2,3% T/T, +17% A/A) devem seguir compensando os fracos volumes dos segmentos de imprimir e escrever.

SAÚDE

As empresas de saúde devem apresentar resultados diferentes entre si, refletindo o impacto da segunda onda da Covid-19, a depender de seus posicionamentos na cadeia de valor. Os prestadores de serviços devem ter outro trimestre forte devido à combinação da recuperação dos procedimentos do “dia-a-dia” (cirurgias eletivas em hospitais ou exames “habituais” em laboratórios) e os impactos da pandemia (taxas de ocupação mais altas em hospitais e exames para a Covid- 19 em laboratórios). O 2T21 terá uma base de comparação anual fácil para os prestadores de serviços, já que em 2020, durante a primeira onda da Covid-19, as taxas de ocupação em hospitais foram muito baixas e os laboratórios tiveram uma redução drástica no número de exames. Esperamos que as empresas farmacêuticas também tenham um trimestre forte, uma vez que a maior demanda deve impulsionar o faturamento. Por outro lado, as operadoras de planos de saúde devem apresentar mais um trimestre ruim – as margens seguem pressionadas por maiores custos médicos devido à recuperação dos procedimentos do dia-a-dia e impactos ainda elevados da Covid-19, embora este último em tendência de queda.

SHOPPINGS E PROPRIEDADES COMERCIAIS

No geral, esperamos que as companhias de shopping centers apresentem resultados de recuperação após o afrouxamento das restrições às atividades comerciais e funcionamento dos shoppings no início do trimestre. Para o segmento de galpões logísticos e centros de distribuição, continuamos a ver uma demanda aquecida por ativos de alta qualidade e bem localizados em razão do crescimento do e-commerce e empresas de logísticas, que devem continuar impulsionando os resultados da LOG. Por fim, a JHSF deve apresentar resultados sólidos dado as fortes vendas do Complexo Boa Vista (que devem compensar os impactos nos segmentos de shoppings, restaurantes e hotelaria).

SMALL CAPS

Dentro do universo de cobertura em Small Caps, temos uma expectativa positiva para as empresas do setor de bens de capital (Priner e Mills), varejo de calçados (Grendene e Vulcabras) e distribuição/varejo (Allied). Do lado de estacionamentos (Estapar), esperamos um resultado neutro ainda reflexo de um ambiente difícil para o setor dadas as restrições de isolamento ao longo de todo o trimestre nos estados em que a Estapar opera.

TECNOLOGIA

No geral, esperamos que as empresas de tecnologia reportem sólidos resultados no segundo trimestre de 2021 (2T21), principalmente no segmento de e-commerce, por exemplo, Locaweb principalmente no segmento de Commerce, com aceleração em adições líquidas de clientes e crescimento orgânico. Vemos essa tendência como positiva, mesmo com as restrições mais suaves da COVID-19 e a reabertura de lojas, o crescimento do GMV (vendas online) no e-commerce e a digitalização ainda estão em destaque.

VAREJO

Nós esperamos que o 2T21 seja um ponto de inflexão para o varejo, em especial para os varejistas tradicionais. Apesar do início do trimestre ainda ter sido marcado por restrições e uma confiança do consumidor fragilizada, o Dia das Mães foi um ponto de inflexão em relação à tendência com a aceleração da vacinação e do afrouxamento das restrições. Dessa forma, nós esperamos ver resultados melhores nesse segmento, com uma base fácil de comparação no 2T20 mas possivelmente atingindo ou até mesmo superando os níveis de 2019.

No ecommerce, as companhias devem apresentar uma desaceleração de crescimento no canal online devido à forte base de comparação (com o 2T20 sendo o pico das restrições de Covid) mas ainda crescendo A/A, enquanto o varejo físico deve apresentar uma melhora sequencial com a reabertura.

Em farmácias, nós esperamos ver fortes resultados uma vez que o trimestre irá refletir o aumento de preço de medicamentos (de 8% na média) enquanto as companhia possuem uma base fácil em relação à rentabilidade dado que o aumento de preço do ano passado foi postergado para o 3T. Ainda, o afrouxamento das restrições e aumento da vacinação contribui para o aumento do fluxo nas lojas, especialmente em shoppings.

Finalmente, nós esperamos ver resultados mistos para o varejo alimentar. Como no caso de ecommerce, as companhias do setor tem uma base muito forte de comparação no 2T20 por conta do forte movimento de abastecimento pelos consumidores no início da pandemia enquanto os supermercados foram um dos poucos varejistas que permaneceram abertos durante o começo da quarentena. Nesse sentido, o varejo não-alimentar foi muito beneficiado, o que não foi o caso do 2T21. Dessa forma, nós esperamos ver resultados mais fracos para supermercados mas que o Atacarejo siga sólido uma vez que (i) os consumidores continuam comprando no canal; (ii) o canal não possui varejo não-alimentar, e (iii) o canal B2B (bares, restaurantes, transformadores e utilizadores) deve acelerar à medida que a reabertura e vacinação acelera.

Abaixo consolidamos as nossas estimativas do 2T21 das empresas da cobertura, organizadas por setor. Para facilitar a leitura, recomendamos o uso da ferramenta “Navegue pelo conteúdo” localizada à esquerda.

BENS DE CAPITAL

AERIS (AERI3) – COMPRA

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ELÉTRICAS

AES BRASIL (AESB3) – COMPRA

CESP (CESP6) – COMPRA

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SAÚDE

HYPERA (HYPE3) – COMPRA

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TRANSPORTES

HIDROVIAS DO BRASIL (HBSA3) – COMPRA

JSL (JSLG3) – COMPRA

LOCALIZA (RENT3) – COMPRA

RUMO (RAIL3) – COMPRA

SANTOS BRASIL (STBP3) – NEUTRO

VAMOS (VAMO3) – NEUTRO